天风证券研究所|天风证券吴立：电子烟不是风口 而是一个大产业趋势

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3月7日，铅笔道电子烟行业论坛在北京开场，现场聚集了200余位投资机构和创业公司代表,共同探讨行业的“危”与“机”。其中，5位嘉宾发表主题演讲，分享他们对行业的思考和展望。

吴立是天风证券研究所副所长，2015年、2016年连续两年蝉联新财富/水晶球最佳分析师评选第1名。2017年以来持续跟踪新型烟草产业，发布多篇产业深度报告。

在铅笔道电子烟行业论坛现场，吴立做了题为《从资本市场角度看新型烟草的现在、未来》的演讲。他认为，电子烟不是风口，这是一个大产业趋势。

以下为吴立的发言，由铅笔道整理如下：

我一直在想，电子烟和传统烟草到底有什么关系，我们为什么要抽烟。

以个人为例，我抽烟的原因有两种。第一，调节情绪。当我写报告犯困时，我会用抽烟来缓解焦虑、压力和紧张；第二，满足自我社交的需要。当领导在一起抽烟时，我一般会选择通过抽烟来融入这个群体。

我认为，电子烟不是为了替代传统卷烟，它的目标用户是没有抽过烟的增量市场人群。首先，从开拓市场角度来看，老烟民调整消费习惯较为困难，如果创业者像JUUL一样开拓新的领域,反而是比较好的方向；其次，我曾询问过一位JUUL的忠实用户，他告诉我选择JUUL的理由是因为其激喉感较强。

我是IQOS的粉丝，我为什么去用IQOS替代传统烟草呢？从我自己感受来看，基本上是抽完IQOS之后很难抽回传统烟草。

当时我就发现新烟草是一个巨大的产业机会，原因有三点：第一，JUUL和IQOS不仅可以缓解焦虑，产品还具备科技感、时尚感。第二，IQOS的用户多出现于娱乐行业、金融行业、IT行业，它还没有完全渗入到二线、三线城市。第三，我认为现在的电子烟产业与手机产业的发展逻辑相似。

在我看来，JUUL的成功源于产业运营模式的创新。JUUL颠覆了传统大烟草和小烟草，把电子烟从小众推向大众。

我一直在想万宝路母公司为什么会收购JUUL，在调查研究后，我终于弄明白了。一方面，全球烟草的控烟成本在不断增加，中国烟民量也处于稳步下降阶段。另一方面，加热不燃烧的IQOS不同于换弹的JUUL。国家对IQOS的打击较为严重，目前已经影响到IQOS的报表。

那么，谁是中国的IQOS，或者谁是中国的JUUL？

为此，我去调研过很多在烟草体系内做得比较好的龙头企业，他们也认为这种替烟趋势无法抗拒，只能想办法应对，加快自己的发展，毕竟它能够满足市场需求。现阶段，网络上的自媒体已经出现很多反对代销IQOS的声音，这也从侧面印证了它的发展趋势。

下面，我将从资本视角出发，从四个角度阐述电子烟的现在及未来会如何发展。

一、全球控烟大势所趋，国际巨头纷纷布局新型烟草

全球控烟运动已成为一个趋势，国际巨头也在纷纷布局新型烟草，这就可以解释为什么万宝路母公司会收购JUUL。因为它自己的客户都是老烟民，在陆续死去，新的烟民都开始不抽烟草，它只能寻找新的布局方向。

我认为一个产业是不是朝阳产业不再取决于你的客户，谁活得时间更长。

从产品角度来看，在国外，香烟包装极其恶心，我也从来不买烟；但中国卷烟不一样，中华、红塔山等包装精美。某家上市公司领导曾给我展示一万块钱一条的烟，除了包装精美，我抽完也没什么感觉，但它的定价为一万块。

所以我认为，从控烟体系来看，中国目前利税排名第一，公众的健康可能会排在第二位。控烟的结果是，很多企业开始研究新型烟草。

在新型烟草中，做得最好的就是IQOS，我们只知道IQOS是一个品牌，其实IQOS是4个品牌，IQOS去年的销售额达40亿美金。

此外，我认为中烟体系公司应该增加新型烟草的研发投入。英美烟草投资超过25亿美金，日本烟草也投资20亿美金，中烟体系公司无论是在时间上，还是投资额度上都非常小，应该加大研发力度。

二、欧美国家盛行传统电子烟，IQOS风靡东亚

2017年，全球新型烟草销售规模达到177.5亿美元，同比增长49%，2012-2017年间CAGR达到51.4%，持续高速增长。

在2016年之前电子烟产品以开放式大烟为主，因IQOS、JUUL的兴起，带动全球加热不燃烧、封闭式小烟品类迅速崛起，2017年两者合计占比近45%，一次性小烟逐步被市场所淘汰。

我发现东亚为IQOS主要市场，因吸烟文化、雾化式电子烟管控问题，日韩等东亚国家对于加热不燃烧品类的接受度更高。根据PMI统计，东亚目前已有441万用户已完全转化为IQOS用户（不再使用传统卷烟），全球占比达到76.4%。

当然，这与各地政府的管控方式相关。在香港，消费者买电子烟比买毒品还难，这就反映了政府的管控对一个产业发展是很有影响的，所以大家都会担忧政策。

三、国内新型烟草行业现状

中国是世界最大电子烟产品生产基地，至2017年6月，我国已有1000余家电子烟生产制造企业，其中部分企业也是国际烟草巨头的新型烟草产品的零部件供应商。然而，国际与国内的新型烟草市场中却鲜见中国新型烟草制品知名品牌。

我认为，走私案件的频发反映了一部分国内消费者对新型烟草这种多样化烟草产品的需求。如果政策放开，在明确了新型烟草制品及配套设备的生产商、经销商的权责范围的前提条件下，国内新型烟草市场有望前景光明。

据我所知，各中烟公司与旗下研究院都在通过自发力或合作方式开展在新型烟草领域布局，目前已有6家企业发布相关产品。在研发方面，已有成品并已上市的企业有四川中烟、云南中烟、广东中烟、湖南中烟、湖北中烟以及上海新型烟草研究院，产品包括加热不燃烧烟草、电子烟、以及口含烟。

未来：谁是中国版的IQOS/JUUL？

在我看来，IQOS有望近期通过美国FDA审核上市，这将标志着新型烟草的时代加速到来。

为什么今天创投圈的投资人这么多，因为电子烟这个行业非常暴利，暴富的机会促使这些人投入这个产业。

之前从事互联网行业、手机行业的人纷纷入场，同道大叔、罗永浩等一众“网红”也开始进入这个行业。据悉，与麦克韦尔相似的企业年销售额超20亿元，净利润达到三、四亿元。

不管政策的偏向如何，我始终认为电子烟不是风口，这是一个大产业趋势。未来，谁是中国版的IQOS or JUUL 呢？我们拭目以待。

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